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【个股解析】

　　智能制造板块11只概念股价值解析

　　集团：去库存收入承压，结构升级业绩提升

　　类别：公司 研究机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘迟到，周海晨 日期：2016-05-05

　　公司一季度业绩符合预期。2016年季度公司实现营业收入383.42亿元，同比下滑9.63%，营业利润47.29亿元，同比增长8.05%，实现归属于上市公司股东净利润39.07亿元，同比增长16.91%，对应EPS0.92元。

　　空调去库存导致公司一季度营业收入小幅下滑。2016年一季度，空调行业销量为2636万台，同比下滑15.8%，其中内销同比下滑34.4%至1056万台，出口量好转，同比增长3.8%至1580万台。在此行业背景下，2016年季度内销中，出货数量下滑49.5%至260万台，零售端中公司安装卡数量提升10%，市场份额提升0.9个百分点至27.4%，目前空调依然处于去库存阶段;出口方面，根据海关数据显示，公司一季度实现空调出口758万美元，同比增长15%，出口份额提升2.5个百分点至25.4%。我们认为公司空调去库存进程可能低于市场预期，大概率需要到2016年第四季度才能恢复正常水平，二季度为空调旺季，预期公司将加大去库存力度，出货量下滑速度可能仍在30%左右，因此2016年第二季度营业收入端依旧承压。

　　毛利率提升、费用控制良好。2016年季度公司毛利率大幅提升3个百分点至29.8%，主要原因在于2016年一季度原材料价格同比继续下滑(铜价平均下滑14%)以及公司产品结构改善，高端产品与智能电器产品占比提升;2016年季度公司期间费用率控制合理，同比下滑0.3个百分点至16.58%，主要原因在于利息收入导致财务费用下降1.19个百分点，对冲销售费用率和管理费用率的小幅上升。综合影响下，公司净利润率同比上升2.21个百分点至10.79%，盈利能力大幅提升。

　　整合预计两年内盈利，管理层激励提升积极性。此前净利率亏损在5%-6%左右，将减少亏损较大的冰箱产业线，着重发力在日本市场发展良好的空调业务，预计在两到三年之内实现扭亏，与协同效应显现;管理层激励方面，公司之前已经实施“合伙人”计划和股权激励等措施，为了进一步提升管理层的积极性，子公司有可能采取合伙人制度，激励机制进一步提升，将提升管理层经营积极性以及公司经营效率。

　　盈利预测与投资评级。我们维持公司2016年—2018年每股3.47元、4.04元和4.80的盈利预测，对应的动态市盈率分别为9倍、8倍和7倍，公司并购加强国际化运营，盈利能力持续提升，高分红、低估值，维持“买入”投资评级。

　　机器人：业绩低于预期，因终端业务及产能限制营业利润低于预期

　　类别：公司 研究机构：高盛高华证券有限责任公司 研究员：杜茜 日期：2016-03-16

　　与预测不一致的方面

　　新松机器人发布的2015年业绩显示，公司净利润人民币3.95亿元，同比增长21%，较我们的预测高出3%。收入/息税前利润分别为人民币16.85亿/2.72亿元，同比增长11%/下降12%，较我们的预测低7%/26%。公司一次性投资收益人民币6,400万元以及政府补贴大幅增加人民币至1.43亿元(较2014年增加6,000万元)为息税前利润的同比下滑提供了缓冲。要点：2015年收入较我们的预期低7%，主要原因是工业机器人(收入占比31%)收入同比增长9%，而我们的预测为40%，这意味着在2015年上半年收入实现41%的同比增长后，下半年收入同比下降15%。我们认为这一意外下滑的部分原因是公司汽车相关业务占比较高(约占总需求的50-60%)，而且更为重要的原因可能是，由于公司系统集成产能限制，在全年收入同比增长11%的背景下，公司年内新增47%/32%的生产/销售及市场部门员工。其中大多数员工似乎在2015年四季度公司完成股权融资后新增，因而2015年四季度销售管理费用在销售额中的占比大幅跃升至23.3%的历史峰值水平，而2009-2014年四季度平均值为15.9%(EBIT利润率因此较2014年下滑4个百分点)。鉴于在手订单覆盖倍数估算约为3.4倍，我们预计2016年公司业务将恢复一定的增长势头。